Maggiore trasparenza DSA, per favore | Financial Times

Sean Hagan è l’ex consigliere generale del FMI. Attualmente è professore presso la Georgetown Law e consulente di Rothschild & Co.

Una caratteristica cruciale del diritto fallimentare aziendale è il “trigger”: quando dovrebbe iniziare un procedimento? Purtroppo non esiste una legge sull’insolvenza per i sovrani, quindi nel bene e nel male è l’FMI che in pratica funge da innesco.

Perché? Perché quando un paese non è in grado di onorare i propri debiti, in genere chiede denaro al FMI. Non è una decisione facile per nessun ministro delle finanze. Sebbene sappiano che il sostegno del FMI arriverà con conseguenze dolorose, un default e una ristrutturazione del debito possono comportare la perdita di meriti di credito guadagnati duramente, minare l’economia e possono benissimo costare al ministro il posto di lavoro.

Ma anche il FMI deve prendere una decisione difficile. Anch’essa preferisce evitare una ristrutturazione, dati i rischi economici e finanziari. Tuttavia, se l’FMI conclude che l’onere del debito del paese è così elevato da non poter rimborsare integralmente i creditori in nessuna delle ipotesi fattibili, renderà la ristrutturazione una condizione per la sua assistenza.

Questo è il motivo per cui l’“Analisi della sostenibilità del debito” del FMI è di fatto l’innesco delle ristrutturazioni governative.

Dire che i DSA sono difficili è un eufemismo. Una società è insolvente quando le sue passività eccedono le sue attività. Cercare di valutare il valore del patrimonio di un paese è complicato quando la sua capacità impositiva è, almeno teoricamente, inesauribile. Di conseguenza, la valutazione del FMI comporta una serie di proiezioni su cose come la crescita economica e il massimo avanzo di bilancio ottenibile.

Questo è particolarmente complicato. Arriva un punto in cui gli aumenti delle tasse diventano controproducenti, poiché soffocano la crescita. I tagli alla spesa possono colpire l’economia all’istante. Quindi, non tutti i governi hanno la stessa capacità politica di sostenere avanzi di bilancio per un lungo periodo. L’Argentina non è la Lettonia. Infine, l’FMI valuta le esigenze di finanziamento complessive del paese e il costo previsto dei prestiti futuri.

Se tutto questo sembra un po’ giudicante, è perché lo è. Nonostante la sofisticatezza della metodologia DSA del Fondo, le valutazioni di fondo sulla sostenibilità del debito sono, come dicono gli economisti, “probabilistiche”.

Una determinazione del FMI che il debito è non sostenibile è piuttosto sequenziale. Una ristrutturazione non è più una questione di “se” – ora è una questione di “quando” e “come”.

Oltre a dare il via al processo di ristrutturazione del debito, dà forma a caratteristiche cruciali del programma del FMI, compreso il ritmo dell’“aggiustamento fiscale”. Inoltre, poiché un obiettivo fondamentale del programma è quello di ripristinare la sostenibilità del debito, esso determina effettivamente l’entità della “dotazione per la ristrutturazione”, ovvero l’importo complessivo della riduzione del debito necessaria.

A questo punto, i ritardi sono costosi. Anche se questo può sembrare ovvio per il paese – un governo che “scommette per la resurrezione”, in preda alla disperazione, infliggerà inutili sofferenze all’economia nel futile tentativo di onorare un livello di debito inservibile – è vero anche per i creditori.

Perché? Se i debiti sono insostenibili e il FMI continua a fornire finanziamenti per rimborsare gli obblighi in scadenza, sostituirà effettivamente questi creditori. A causa dello status di creditore privilegiato del FMI, i restanti creditori dovranno contribuire di più per garantire la necessaria riduzione del debito.

Non sorprende che i creditori spesso discutono a gran voce sui DSA, che in pratica determinano quanti soldi possono recuperare. E bisogna ammettere che il record del FMI sull’accuratezza delle sue proiezioni macroeconomiche non è affatto senza macchia. In effetti, alcuni ritengono che i DSA dovrebbero quindi essere oggetto di “negoziazione” tra l’FMI ei creditori di un paese.

Questo sarebbe . . . problematico. Finché i DSA vengono effettuati nel contesto delle decisioni di prestito del FMI, essi dovere essere il prodotto del giudizio indipendente del FMI. Il DSA è un’ancora cruciale dell’intero processo. Nonostante i suoi difetti, sottoporre i DSA a negoziazione ne comprometterebbe la legittimità. Un processo già incerto potrebbe diventare caotico. Come si è notato del ruolo che svolgono le Corti Supreme: non sono definitive perché hanno ragione; Piuttosto, hanno ragione perché sono definitivi.

Ma il FMI potrebbe e dovrebbe adottare misure per migliorare la trasparenza del processo.

I creditori privati ​​in genere vedono il DSA solo dopo che il consiglio esecutivo del FMI ha approvato il programma e la documentazione completa è stata pubblicata. Ciò è in contrasto con altri creditori pubblici che normalmente ricevono almeno alcuni importanti elementi del DSA su base riservata in una fase precedente.

Questo ritardo crea ritardi. I creditori privati ​​non possono avviare trattative se non hanno chiarezza su cosa sia la dotazione per la ristrutturazione. Come accade nei fallimenti aziendali, una volta avviato un processo di ristrutturazione del debito sovrano, tutti vogliono solo che sia fatto in fretta. Il governo è ansioso di riconquistare l’accesso al mercato. I creditori privati ​​sono ansiosi di vedere il recupero del valore di mercato dei loro crediti che avverrà una volta che la ristrutturazione sarà completata e i debiti saranno nuovamente sostenibili.

L’FMI ​​dovrebbe quindi accelerare il processo pubblicando gli elementi chiave del DSA quando viene raggiunto l’accordo a livello di personale, in modo che i creditori ufficiali e privati ​​ricevano queste informazioni contemporaneamente.

È una piccola cosa, ma dato il caos in cui si trova il processo di ristrutturazione del debito sovrano in questo momento, ogni piccola cosa aiuta.